陳蘇明：當前物價上漲演繹為全面通脹的可能性較低

 　　作者陳蘇明系重陽投資分析師，本文刊于3月24日“重陽投資”微信客戶端。

　　2月CPI 跳升至2.3%，創2014年6月以來新高，盡管有春節因素和去年冬季寒冷天氣的影響，但整體通脹水平仍然讓市場擔心。尤其是春節后，豬肉和蔬菜價格呈現反季節強勢，疊加大宗商品反彈和一二線城市房價大漲，市場的通脹預期開始升溫。

　　通脹上升是潛在風險。在當前中國經濟內在去杠桿和外在人民幣匯率壓力的背景下，低利率環境對于成功實現去杠桿和經濟轉型升級至關重要。未來半年，如果通脹超預期跳升至3%以上，不僅會限制貨幣政策寬松空間，還會進一步加劇人民幣貶值的壓力，通脹的全面上行對宏觀經濟和資本市場都是潛在風險。

　　從邏輯上看，通脹大致可以分為需求拉上型和成本推動型兩種。需求拉上型通貨膨脹是指社會總需求快速擴張，社會總供給跟不上需求的擴張，導致一般價格水平上漲。比如中國07-08年通脹高企，下游投資和消費需求快速提升，經濟全面過熱。在當前中國經濟轉型的背景下，中國快速開啟一輪新經濟周期的可能性較低，相應地，中國發生一輪需求拉上型通脹的可能性較小。而典型的成本推動型通脹是經濟體受到戰爭、自然災害等外在沖擊，總供給能力下降，導致通脹被動抬升的情形。在這種情況下，宏觀經濟經常呈現“低增長、高通脹”的滯漲局面，比如1973年爆發的石油危機。

　　從中國目前的物價上升來看，有部分“ 成本推動” 的跡象，比如房地產價格上漲導致租金上漲、豬價上行、大宗商品反彈等。但仔細分析發現，這些現象都有其結構性因素，持續性并不強。比如2015年下半年以來的房價上行，更多地體現在一線城市，大量三四線城市的房價上漲并不明顯。從全國角度看，未來房價上行對租金的推動作用也不大。而本次豬周期的上行更多是供給層面的因素，養豬行業去產能比較徹底，短期供給由于產能制約難以跟上。但未來(6-12個月)隨著產能的調整和供給的恢復，豬價有望回歸平穩。再看大宗商品，去年底以來的反彈更多是行業需求從極度悲觀向中性的正常回歸，在大宗商品行業整體產能過剩的背景下，價格的持續反彈需要更強勁的需求作為后續支撐，目前看持續性存疑。

　　總體而言，當前物價水平出現了一定的上漲壓力，但推動因素以結構性為主，持續性可能并不強。在穩健略偏寬松的貨幣政策和供給側改革持續推進的背景下，當前物價的結構性上漲演繹成一輪全面通脹周期的可能性較低。